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报告标题：信用债一级供给有所下降，信用利差持续走阔——信用债月度观察（2022.12）报告发布日期：2023年1月4日分析师：张旭执业证书编号：S0930516010001联系人：秦方好摘要
1、信用债发行与到期
整体来看，截至2022年12月末，我国存量信用债余额为26.17万亿元。2022年12月1日至12月31日，信用债共发行5765.22亿元，月环比减少34.99%；总偿还额12844.33亿元，净融资-7079.11亿元。
城投债方面，截至2022年12月末，我国存量城投债余额为13.91万亿元。2022年12月的城投债发行量达2110.14亿元，环比下降45.74%；2022年12月的城投主体净融资额为-2095.41亿元，环比下降幅度较大。
产业债方面，截至2022年12月末，我国存量产业债（狭义口径信用债中的非城投债部分）余额为12.26万亿元。2022年12月的产业债发行量达3655.08亿元，环比减少26.59%；2022年12月的产业主体净融资额为-4983.69亿元。
2、信用债成交与利差
城投债方面，2022年12月，我国城投债成交量为18443.94亿元，环比增长29.37%，同比上升63.48%。2022年12月城投债换手率为13.26%，环比及同比均有所上升。我国各评级城投债信用利差均呈现走阔态势。
产业债方面，2022年12月，我国产业债成交量为16171.69亿元，环比下降1.04%，同比上升19.66%。2022年12月产业债换手率为13.19%，环比及同比均有所上升。我国各评级产业债信用利差均呈现走阔态势。
3、城投主体评级调整情况
城投债方面，2022年12月，我国主体评级得到上调的城投主体共有10家，展望评级遭到调降的城投主体共有1家，无城投主体的展望评级得到上调或主体评级遭到调降。
产业债方面，2022年12月，我国主体评级得到上调的产业主体共有5家，主体评级遭到调降的产业主体共有3家，无产业主体的展望评级得到上调或调降。
4、展期和违约情况
展期方面，2022年12月，我国共有6家主体的7只信用债展期。
违约方面，2022年12月，我国共有1家主体的1只信用债发生实质性违约。
5、风险提示
部分行业基本面恢复速度较慢，流动性恶化的前提下，债券违约风险可能超出预期；若相关政策收紧，需要警惕再融资滚续压力，资质较差的主体风险暴露速度将加快。
1、信用债发行与到期情况
1.1、信用债发行情况该篇报告中信用债的统计口径为狭义口径信用债（企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具）。截至2022年12月末，我国存量信用债余额为26.17万亿元。2022年12月1日至12月31日，信用债共发行5765.22亿元，月环比减少34.99%；总偿还额12844.33亿元，净融资-7079.11亿元。1.1.1、城投债我们以Wind城投和YY城投的并集为此篇报告城投债的统计样本。整体来看，截至2022年12月末，我国存量城投债余额为13.91万亿元。2022年12月的城投债发行量达2110.14亿元，环比下降45.74%；2022年12月的城投主体净融资额为-2095.41亿元，环比下降幅度较大。分区域来看，发行量方面，江苏省城投债发行量位列各省级区域第一位，达461.1亿元；浙江省、山东省、四川省、广东省和天津市居其后，城投债发行量分别为218.5亿元、178.2亿元、168.2亿元、155.8亿元和153.75亿元。剩余省级区域中，城投债发行量超过100亿元的区域包括湖南省、湖北省和福建省，分别达122.9亿元、113亿元和104.3亿元。陕西省、吉林省和甘肃省的城投债发行规模较小，分别为10.5亿元、5亿元和3亿元。海南省、黑龙江省、内蒙古自治区、青海省、宁夏回族自治区、西藏自治区、辽宁省和山西省无城投债发行。（注：本段所有数据均指2022年12月。）发行量变化方面，2022年12月，仅云南省的城投债发行量较2022年11月有所增加，增量为3.9亿元。其他省级区域中，江苏省、浙江省、山东省和上海的城投债发行量较上月下降较多，减少量分别达417.44亿元、289.72亿元、184.5亿元和122.2亿元。净融资额方面，我国各省级区域中，仅福建省的净融资额为正，为18.45亿元。其他省级区域中，江苏省、浙江省、江西省和北京市的净融资额为负且绝对值较大，分别达461.24亿元、284.76亿元、178.09亿元和176.05亿元。（注：本段所有数据均指2022年12月。）分评级来看，AAA级城投主体债券发行量为993.34亿元，占2022年12月城投债发行总量的比值为47.07%；AA+级城投主体债券发行量为634.2亿元，占比达30.05%；AA级城投主体债券发行量为459.2亿元，占比达21.76%；AA-级城投主体债券发行量为23.4亿元，占比为1.11%。（注：本段所有数据均指2022年12月。）新增城投发债主体方面，2022年12月，我国新增城投发债主体2个，分别为AA+级城投主体和AA-级城投主体，分布于湖北省和浙江省。该2个城投主体于2022年12月发行的城投债总额达6.6亿元。1.1.2、产业债整体来看，截至2022年12月末，我国存量产业债（狭义口径信用债中的非城投债部分）余额为12.26万亿元。2022年12月的产业债发行量达3655.08亿元，环比减少26.59%；2022年12月的产业主体净融资额为-4983.69亿元。分行业来看，发行量方面，根据证监会门类行业分类，“电力、热力、燃气及水生产和供应业”的信用债发行量位列所有行业第一名，达1249.5亿元。房地产业、综合业、建筑业和制造业居其后，债券发行量均超过300亿元，分别为424.38亿元、413亿元、409.6亿元和376.4亿元。（注：本段所有数据均指2022年12月。）净融资额方面，房地产业和“电力、热力、燃气及水生产和供应业”的净融资额为正，分别为263.91亿元和226.85亿元。金融业、“租赁和商务服务业”、“批发和零售业”、综合业、“交通运输、仓储和邮政业”、采矿业、建筑业和制造业的净融资额为负，分别为-182.54亿元、-208.97亿元、-420.76亿元、-761.85亿元、-849.3亿元、-867亿元、-874.4亿元和-1242.13亿元。（注：本段所有数据均指2022年12月。）分评级来看，AAA级产业主体债券发行量为3281.7亿元，占2022年12月产业债发行总量的比值为89.78%；AA+级产业主体债券发行量为235.1亿元，占比达6.43%；AA级产业主体债券发行量为50.28亿元，占比达1.38%；AA-级产业主体债券发行量为3亿元，占比达0.08%；A+级产业主体债券发行量为85亿元，占比达2.33%。（注：本段所有数据均指2022年12月。）新增产业发债主体方面，2022年12月，我国新增产业发债主体5个，其中AAA级主体4家、AA级主体1家，分布于“电力、热力、燃气及水生产和供应业”、房地产业、“批发和零售业”、采矿业和制造业。该5个主体于2022年12月发行的信用债总额达62.3亿元。1.2、信用债到期情况1.2.1、城投债在统计各省级区域的城投债到期情况时，我们假设回售日在2022年12月31日之后的城投债将于回售日进行100%回售。2023年，江苏省、浙江省、山东省、四川省、湖南省和天津市的城投债到期规模较大，均高于2000亿元。2025年，江苏省、浙江省、山东省、四川省、湖南省和重庆市的城投债到期规模较大。总体来看，天津市、广西壮族自治区、云南省、甘肃省和宁夏回族自治区的城投债到期年份主要集中于短期年份（2023年）。1.2.2、产业债在统计各行业的信用债到期情况时，我们假设回售日在2022年12月31日之后的产业债将于回售日进行100%回售。2023年，“电力、热力、燃气及水生产和供应业”、综合业、制造业、房地产业、采矿业、金融业和“交通运输、仓储和邮政业”的信用债到期规模较大。2、信用债成交与利差
2.1、信用债成交情况
2.1.1、城投债
成交量方面，2022年12月，我国城投债成交量为18443.94亿元，环比增长29.37%，同比上升63.48%。2022年12月城投债换手率为13.26%，环比及同比均有所上升。
2.1.2、产业债
成交量方面，2022年12月，我国产业债成交量为16171.69亿元，环比下降1.04%，同比上升19.66%。2022年12月产业债换手率为13.19%，环比及同比均有所上升。
2.2、信用债利差情况
2.2.1、城投债
整体来看，2022年12月，我国各评级城投债信用利差均呈现走阔态势。其中，AAA级城投的城投债平均信用利差为124bp，较2022年11月走阔54bp；AA+级城投的城投债平均信用利差为177bp，较2022年11月走阔84bp；AA级城投的城投债平均信用利差为230bp，较2022年11月走阔95bp。
分区域来看，AAA级城投中，利差水平方面，天津市、吉林省、云南省、辽宁省、陕西省、甘肃省和贵州省的城投债信用利差较大，分别达351bp、258bp、247bp、216bp、214bp、213bp和204bp。利差变化方面，我国省级地区的城投债平均信用利差均有所走阔。其中，云南省、陕西省、辽宁省、天津市、山西省和贵州省的城投债平均信用利差走阔幅度较大，分别走阔106bp、101bp、99bp、90bp、83bp和80bp。（注：本段所有数据均指2022年12月。）
AA+级城投中，利差水平方面，甘肃省的城投债平均信用利差较其他省级地区处于较高位置，达1611bp。青海省、宁夏回族自治区、云南省、天津市、黑龙江省和辽宁省的城投债平均信用利差也处于较高位置，分别为981bp、650bp、569bp、552bp、482bp和400bp。利差变化方面，甘肃省的城投债平均信用利差有所收窄，较上月收窄23bp。宁夏回族自治区、云南省、江西省、新疆维吾尔自治区、内蒙古自治区和吉林省的城投债平均利差走阔幅度较大，分别走阔129bp、115bp、101bp、100bp、100bp和100bp。（注：本段所有数据均指2022年12月。）
AA级城投中，利差水平方面，贵州省、云南省、天津市、山东省和重庆市的城投债平均信用利差较大，分别为887bp、710bp、575bp、495p和409bp。利差变化方面，我国省级地区的城投债平均信用利差均有所走阔。天津市、陕西省、湖南省、安徽省、山东省、四川省、云南省和福建省的城投债平均信用利差走阔幅度较大，分别走阔165bp、134bp、114bp、110bp、109bp、106bp、106bp和100bp。（注：本段所有数据均指2022年12月。）
2.2.2、产业债
整体来看，2022年12月，我国各等级产业债信用利差均呈现走阔态势。其中，AAA级产业主体的债券平均信用利差为101bp，较2022年11月走阔38bp；AA+级产业主体的债券平均信用利差为171bp，较2022年11月走阔74bp；AA级产业主体的债券平均信用利差为208bp，较2022年11月走阔76bp。
分行业来看，AAA级产业主体中，利差水平方面，钢铁业、电子业、汽车业、休闲服务业、建筑装饰业、商业贸易业、房地产业和采掘业的信用债信用利差较大，分别达169bp、165bp、143bp、131bp、129bp、124bp、123bp和121bp。利差变化方面，各行业的信用债平均信用利差均有所走阔。其中，电子业、建筑装饰业、计算机业和商务贸易业的信用债平均信用利差走阔幅度较大，分别走阔59bp、56bp、52bp和50bp。（注：本段所有数据均指2022年12月。）
AA+级产业主体中，利差水平方面，轻工制造业、建筑材料业、化工业、家用电器业、医药生物业和电气设备业的信用债平均信用利差处于较高位置，分别为319bp、302bp、299bp、261bp、218bp和202bp。利差变化方面，各行业的信用债平均信用利差均有所走阔。商务贸易业、建筑装饰业、计算机业、交通运输业、纺织服装业、公用事业和食品饮料业的信用债平均利差走阔幅度较大，分别走阔89bp、85bp、79bp、77bp、75bp、74bp和74bp。（注：本段所有数据均指2022年12月。）
AA级产业主体中，利差水平方面，非银金融业、采掘业、农林牧渔业、化工业、通信业、医药生物业和传媒业的信用债平均信用利差较大，分别为493bp、441bp、433bp、364bp、337bp、336bp和333bp。利差变化方面，各行业的信用债平均信用利差均有所走阔。计算机业、商业贸易业、农林牧渔业、建筑装饰业和公用事业的信用债平均信用利差走阔幅度较大，分别走阔101bp、98bp、96bp、94bp和90bp。（注：本段所有数据均指2022年12月。）
3、信用债评级调整情况
3.1、城投债从外部评级来看，2022年12月，我国主体评级得到上调的城投主体共有10家，主要是由A-pi级上调至Api级，其中江苏省4家，浙江省和福建省各2家，广东省和安徽省各1家。2022年12月无城投主体的展望评级得到上调。2022年12月，我国无城投主体的主体评级遭到调降，有1家城投主体的展望评级遭到调降，由稳定调降为负面，该主体位于广西壮族自治区。3.2、产业债从外部评级来看，2022年12月，我国主体评级得到上调的产业主体共有5家，其中中央国有企业有1家，地方国有企业有3家，公众企业有1家。该5个主体所处省份分布于重庆市、浙江省、陕西省和湖南省，所属行业分布于制造业、建筑业、“租赁和商务服务业”和金融业。2022年12月无产业主体的展望评级得到上调。从外部评级来看，2022年12月，我国主体评级遭到调降的产业主体共有3家，均为民营企业。该3个主体所处省份分布于广东省、上海市和江苏省，所属行业分布于制造业和建筑业。2022年12月无产业主体的展望评级遭到调降。4、展期和违约情况
4.1、展期情况
2022年12月，我国共有6家主体的7只信用债展期，根据证监会门类行业分类，该6家主体分布于金融业、“租赁和商务服务业”、“文化、体育和娱乐业”和房地产业。
4.2、违约情况
2022年12月，我国共有1家主体的1只信用债发生实质性违约，该主体为民营企业。
5、风险提示
部分行业基本面恢复速度较慢，流动性恶化的前提下，债券违约风险可能超出预期；若相关政策收紧，需要警惕再融资滚续压力，资质较差的主体风险暴露速度将加快。?利率债（张旭/李枢川）需求再修复下的债市展望——利率债2022年投资策略盼降准资金面因何而变？如何终止负反馈？浅论资产荒无需担心短期波动不必对资金利率过于紧张以LCD理论为起点观察货币政策
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